荷杭假期陆晓奇：出境游旅行社如何对冲汇率风险
8月11日，人民币对美元中间价大幅下跌1.86%，引发多方关注，华泰旅游团队第一时间发声为市场初步解答汇率下跌对出境游行业的影响。8月13日，华泰旅游团队邀请到华东出境游批发龙头——荷杭假期，为各位投资人进一步解读汇率的下跌对出境游市场需求的影响，出境游旅行社如何对冲汇率风险，汇率的波动对企业毛利率和产品定价体系是否会产生影响？
荷杭假期名列中国出境游欧洲线十大批发商，过去4年中组织出境人数年增速35%以上。出发地方面，公司开设了上海、广州、北京、厦门分公司；目的地布局上，已成立阿姆斯特丹、曼谷全资子公司承接欧洲、泰国的地接业务。公司新成立独立零售品牌“去吗旅游”，在浙江以及周边地区加速布局，预计2015年年底将用150家以上直营门店覆盖华东3省1市。2015年获得由和君资本领投的A轮融资。
【薛蓓蓓（华泰证券社会服务业首席）】很高兴能够在今天下午这个时间跟各位进行消费服务系列沙龙的第四期——出境游批发专场，这期的题目我们特意起了好玩一点的，既然感情总是难舍难分，何不在意那一点汇率？近来人民币的剧烈波动，两天贬值将近5%，也是引起了市场的普遍担忧，这个担忧主要集中在出境游的企业上，以及有关出境游企业的利润会不会受到影响，以及中长期会不会影响整个出境游的需求产生巨大的变化？投资逻辑会不会重构？就这些大家关心的问题，我们这一次有幸请到了荷杭假期的董事长陆晓奇总来解读汇率下跌对出境游企业的影响，旅行社通过什么方式对冲汇率的风险，汇率的波动会不会对企业毛利率和产品定价产生非常大的影响？
我先介绍一下荷杭假期。荷杭假期是中国出境游欧洲线十大批发商，这还是比较低调了，我们一直觉得荷杭假期是全国第五大欧洲批发商，尤其在华东地区是相对比较大的，尤其是杭州口岸出发做到全国第一了。过去四年组织出境人数的年增速在35%以上，这基本和中国组织人口出境的人数率高一点，是龙头企业的增长。出发地除了杭州，公司开展了上海、广州、厦门分公司，目的地采取了阿姆斯特丹，为什么公司叫荷杭假期，公司做荷兰这条线非常好，欢迎各位可以及时接入到，如果未来报上海出发、杭州出发，要去荷兰玩可以通过荷杭假期报名。包括曼谷全资子公司承接欧洲、泰国的地接业务。公司新成立独立零售品牌“去吗旅游”，在浙江以及周边地区加速布局，预计2015年年底将用150家以上直营门店覆盖华东3省1市。2015年获得由和君资本领投的A轮融资。陆总是荷杭假期的创始人兼董事长，我这边介绍完了，我们就开始对话环节，您看如何？#p#分页标题#e#
【陆晓奇（荷杭假期创始人兼董事长）】好的，谢谢大家。
【薛蓓蓓】近期市场比较关注两点，我们先从中短期来聊，汇率一下子跌了5%，中短期对旅行社的毛利率和汇兑损益，因为有一部分的结算，比如说欧洲一定用当地的欧元进行结算，或者美国用美元进行结算，产业里的争论非常大，这一块是不是影响中短期这两天的表现？我听到有些批发商老总也在跟我抱怨，因为汇率跌得太多，他们早期采购的价格相对偏高，未来汇率大幅下跌无法及时转嫁到消费者身上，有可能造成一定的损失，这个问题麻烦你解释一下。
【陆晓奇】所有的出境旅行社有一个特点，出境旅行社不是说走就走的旅行，在我们游客，比如说今天，8月中旬出发的游客在6月中，甚至4、5月就报名了，我们叫预售。在4、5、6月我们出产品的时候定价已经是固定的了，等于我所有的成本是在3月份以前就确定了。因为我们都是相对比较大的批发商或旅行社，我们跟所有的资源方有一个滞后性的结算。游客实时在路上走的团，我结算在9、10月。3月份定价到10月份支付，差不多有半年以上的周期，这个周期我做欧洲游15年，我自己创业11年，在十几年的过程中我们已经积累了非常、非常多规避汇率风险的办法。我印象最深是2003年9月至12月，曾经从1：8的欧元汇率飙到14，在去年、前年又从9点几的汇率落到了6点几，无论是涨还是跌，我们都有相应的措施。
【薛蓓蓓】因为结算周期的问题会导致如果汇率出现大幅度的波动，下降进入到贬值预期，我把货款进行提前结算。如果汇率有上涨的预期，我押后进行结款，是这个意思吗？
【陆晓奇】因为有长达半年的时期，公司资金宽裕的情况下，或者我们发现汇率波动我们会提早换一部分的欧元，或者提前和供应商进行结算。大家很关心的一个点，今天出发的客人是不是在欧元汇率上吃亏了？的确是实时存在的，首先团费不可能有任何吃亏，我们说游客这一边，从旅行社团费在实时出发不会损益任何利润。只是未来如果持续的人民币贬值，在未来的日子里会影响到收益。但我刚刚说了，我特意查了一下，今天是7点多，截止3天的累计是4点几，不到5，好像乍一看差了5%的成本，会不会影响5%利润，由于基数比较大，一年上10万人的出境，大量的数据会不会导致大量利润的下滑？不是这个逻辑，我在礼拜一公司内部开会的时候跟员工讲一句话，如果你们投股票，还不如去买一些欧元，因为欧元是历史的低点，人民币的贬值在之前我们已经有预期。包括我们公司做了很多准备，我跟员工讲如果投资，还不如投资欧元，收益可能比股市更稳妥。#p#分页标题#e#
这里面还有一些变化，首先大家可能会恐慌利润下跌怎么办？因为我也在做零售，零售商和批发商的结算都是人民币结算，不存在任何的汇率风险，这是需要大家更正的一点。比如说途牛、同程城，包括去吗去哪儿旅游的线下门店，所有结算都是人民币结算，不存在风险。地接社作为批发商受到了一定的影响，但因为有预先的措施。跟大家讲好玩一点的概念，比如说当年在欧元汇率往上涨的时候，我们也会提出来说是不是餐费可以打折，前段时间欧元跌，有餐馆说能不能加0.5元/人的餐费标准。所以长期来看我个人认为不会有太大的影响，只是短期会有较大的影响。
因为我们总部在华东，我本身自己也是浙江人，我老家在浙江绍兴，我好多同学都在开厂做贸易，纺织品出口。过去5-6年，大概7年前开始发现我的同学们做的贸易一下子每况愈下，我相信这一次如果汇率动一动，对他们的贸易会有很大的增长。我们内部一致认为，如果利润影响2个点，但整个游客市场上升到50%以上，对我来说收益是远远大于那2个点的损失，我们是这么一个逻辑，谢谢。
【薛蓓蓓】谢谢晓奇，我听明白了，你的看法跟我看法是一样的。中短期有可能对中小批发商有一定影响，对大型的批发商会做一些对冲的，所以中短期的影响也没有大家想象的这么大。关于这个问题我想再问细一点，比如说有关账期的问题上，刚才提到了我们大概有一个相当于6个月的账期，6个月的账期对地接社是大型批发商有6个月的账期，或者普遍情况是长期账期？
【陆晓奇】这个问题我用八个字贴近，店大欺客、客大欺店。你有比较大的能力，就可以把账期拉得比较长。但如果是比较小的，刚进入这个行业的，对方是谁都不认识，只是通过非常网络化或者官方的做下去的，连合同都没有。我们跟所有供应商之间都有非常正规的合同，合同都注明了时间点。为了保证自己，我们肯定会说几月几日之前就付几月几日前出发的点，我之前就付了。
【薛蓓蓓】这个逻辑倒推，大型批发商在资源端的议价能力还是非常强的，这和我们之前预期的不一样，是不是成本端的上涨除了一部分转嫁给批发商，大部分批发商把成本上升转嫁给地接社。我们研究表明地接社的毛利非常大，因为不存在航空公司对他们利润的挤压，利润被压缩的空间还是挺大的，是这样吗？
【陆晓奇】是这样的，我们讲一个最简单的比方，大型的地接社在中国都有办事处，当欧元贬值的时候那些办事处很多的头都是老外，他可能拿一部分人民币的工资，一部分欧元工资，贬值的时候经常抱怨，我来到中国以后收入低了，因为欧元在往下掉，包括航空公司，像汉莎航空公司的也会抱怨。涨上去以后对他们个人来讲有很大的好处，我讲这个什么意思？这些地接社的成本一部分是人民币结算，欧元波动的时候，特别是中国区个人的收益有一定的影响，对整个成本控制他们有相对比较高的利润，这也是我们为什么在荷兰开地接社的先决条件。我们觉得应该在欧洲把产业链的环节打得更透，这样才能拿到更高额的利润。如果这么一个比例，只是汇率不到5的波动，甚至对冲以后是2-3的波动，我个人觉得几乎影响不大。还有一个刚才讲的，今天在做的波动汇率可能影响春节前后的客人，而不是影响现在持续走的客人，我们需要持续观察。如果汇率超过10%就会对利润产生实质性的影响。现在没有这么大的影响，像刚刚说的我们和餐馆还0.5元/人的餐费，大家别看5毛钱，游客会吃10万元，如果节约5毛钱，那5万欧元就出来了。这些角角落落会有一些议价能力，把成本相对压缩回来。#p#分页标题#e#
【薛蓓蓓】在这个过程当中一定会产生一定的汇兑损益，这个损益占公司利润的占比大概会有多少？
【陆晓奇】如果我没记错，我们有一个同行去年年报上写过一次，是因为汇率的贬值有几百万的毛利。当然对应差不多1亿的利润，几百万的毛利不是这么重要，但去年得到利益了。今年同样的，大家对等的，去年用尽所有手段就赚几百万的毛利，相比较1亿的利润就是几个点。如果我们运用得好，完全有可能把损失控制在2以下，2以下又有很多环节去消耗损益，所以这个损益我始终认为不是特别大的问题。
【薛蓓蓓】从整个结算的体系来看，刚才你提到一部分用人民币结算，一部分通过本地进行结算，大概的趋势，哪些地方主要以本地结算，或者具体跟合作的模式有关系的？
【陆晓奇】是这样的，所有的旅游，特别是出境游60%-70%的成本都来自于大交通，大交通就是俗称的飞机票，现在中国的飞机票100%以人民币计算。大交通，偶尔会有一些境内的火车票，那些交通费用当地的汇率结算，但60%-70%的成本来自于大交通，都是以人民币结算的。剩下的可能有30%会通过欧元结算，但30%里面有一部分的成本是签证成本，签证也是对等的，跟欧元汇率对齐的，每个月或者每一段时间领事馆给我们一个签证的标准，这个月是550，下个月可能是560、570，这个成本的确会有影响。
【薛蓓蓓】也就是说在整个结算的实际当中30%-40%用外币结算？
【陆晓奇】35%吧。
【薛蓓蓓】剩下的主要通过人民币进行结算？
【陆晓奇】是的，所有的大交通，无论是国内航空公司还是国外航空公司都是用人民币结算。
【薛蓓蓓】提到航空这就涉及到另外一个话题，我们看到航空对美元汇率的敏感度比旅游更敏感，因为有大量的负债用美元支付，所以大家也担心会不会汇率的下调会导致航空公司的负债成本上升？这时候可能把这部分转移到票价上，就是整个航空公司的票价会往上走，您怎么看？
【陆晓奇】是这样的，航空公司的确有很大一部分的飞机，包括买飞机，包括租飞机，包括很多航材都用美金结算。但影响航空公司主要因素是石油，如果油价有大波动，对航空公司的成本影响非常大。历史上十几年下来航空公司因为汇率对票价的影响不大，我今年拿到明年7月份的机票价格，这是用人民币锁定了，所以一年之内机票价格被锁定。航空公司除了票价还有一个是税，税是实时的用外币结算，这个外币去欧洲线是2600-2800之间，有时候因为汇率的问题会有几十元的波动，这的确会存在。#p#分页标题#e#
【薛蓓蓓】我跟您的看法是一致的，油价虽然美元坚挺，人民币下跌会导致中国的进口油价一定程度成本有上抬，但我们看到原油价格有可能会因为美元的坚挺而进一步下挫，也就是说跌幅可能会大于人民币跌幅。所以从这个逻辑来看，有可能整个油价还有进一步下跌的空间，我认为航空公司提价的相对概率没有那么大。即便是很大，是不是有可能为了在一定程度上提高上座率，会把一部分之前高端这一块的把价格往上走，但还会有一部分类似于尾单甩出来，用来平滑成本。
【陆晓奇】据我所知中国航空公司的订单已经到2020年左右了，未来5年会有飞机进来。航空公司会因为汇率的原因技术性的往后推迟拿飞机，以规避一些汇率的风险，包括自身航空公司机组配置不够等等之类的原因。所以这是一个很复杂的现象，绝对不是因为几个点的汇率波动会导致航空公司有大量的成本增加，没有那么快的会反映到市场。在过去的1、2年油价大量的下挫，航空公司的利润的确多了很多。可能航空公司因为油价下挫几个月的利润，因为一次台风的登陆就把利润吃干净了。所以航空公司是一个非常复杂的企业和生态，绝对不能以简单的汇率来确定收益，我这么认为。
【薛蓓蓓】我们回过头来看结论，大交通的角度来看短期汇率的波动不会影响机票价格的上行，也就是说在出境游这一块差不多70%的成本价格是锁定的，剩下的30%也就是5%的波动，其实在成本端影响不是特别大，即便有一定的成本上行，我们也可以有效的转嫁给消费者。这涉及到中长期的问题，这里面出现两个问题，第一个问题是中长期境外的出境需求会不会受到影响？这是市场比较关心的问题。
【陆晓奇】刚才我提过，我们内部开了会讨论这个问题。我们得出的结论，如果是机关的、事业单位的老师，工资是死的，没有上下浮动的，对他来说出行造成一定的影响。如果做企业的，贸易的、开厂的，外向型经济的企业会有利好消息，这是在国内的表现。在境外的表现，人民币波动的时候我看到欧洲很多奢侈品的股票暴跌，大家觉得奢侈品最后一块阵地不存在了，的确会有这个影响。当汇率便宜的时候当地游客购买力强一点，汇率高的时候购买能力弱一些。我想用欧元和瑞郎的案例解读这个话题，在过去几年瑞郎有一段时间猛涨，发现在瑞士买手表比巴黎贵，当时瑞士的钟表业发生很大的影响，在西欧段的欧元区的手表消费被大量的刺激出来，这是非常大的影响。当时瑞士的手表店做了一个举措，所有进店的游客打9.5折，把汇率差打掉，还是把价格和欧元区价格持平，维持销量。如果只是动了几个点的汇率，商家会给消费者一定的折扣，首先一定是为了卖货，而不是抠1、2个点的汇率差，以卖货为主。一块手表是几万欧元，不会因为几百欧元的汇率差而影响售货，手表的利润非常高。#p#分页标题#e#
另外，我跟大家解读一下小的消费。比如说我们去意大利一定喝一杯意大利客户，意大利咖啡在意大利很多地方是1.1元/杯，折算成人民币，最低6.3就是6.5元/杯，今天过7，那也就是7.3元/杯，6.5和7.3每杯的咖啡，我相信有几万元消费能力去欧洲的游客绝对不是问题。包括去超市买一瓶水，买水果吃，不会因为几毛钱汇率的差价就不买了。
【薛蓓蓓】我同意，回到最初说的话题，如果汇率波动超过10以上可能会有较大的影响，目前这个幅度还是比较小的。你刚才提到的，商家给消费者打9.5折，我知道境外购物的返点在旅行社是不可说的话题，我们也都知道境外购物多少还是有一些推广费用的。推广费用会不会因为汇率的波动，我把折扣打给消费者，所以导致旅行社拿到的这部分钱变少？
【陆晓奇】是这样的，所有推广费用我们都有合约，特别是几个在中国领先的批发商都有额外的合约都签好的。所有的数字不会因为消费者的折扣而影响数字，是因为消费者打折扣的绝对数少了会影响一点点收入。这个钱以外币结算的，这个钱一旦回到整个体系里的时候也是起到了对冲的职能。
【薛蓓蓓】提到对冲，这又引出另外一个话题。汇率波动作为大型批发商，尤其是出境游一定非常敏感。一般的大型企业会采取什么防御措施？会不会用金融产品对冲？像你刚才提到的，境外的自循环一定程度上也是对公司的保护和对冲。
【陆晓奇】昨天我们在旅游群里也有人在聊关于汇率的影响之类的。据我所知在中国，特别在中国做出境游做得好的很多老板都是学国际贸易出身的，我本人也是学国际贸易的，我们当时学到一门课是国际金融，里面有一个术语是套期保值，这是我10-20年之前学的专业术语，当时老师讲过，因为从事旅游行业到今天为止没有用过，也不知道怎么做，但的确有这个东西在。据我所知几乎没有旅行社利用套期保值去规避汇率风险，因为我们有很多其他工具，而不用套期保值比较专业的手段来做。我要说的是，为什么学国际贸易的人做出境游相对比较好？因为我们对这个东西比较有概念，相对学旅游出身的后来做出境游的，好像没有学国际贸易这帮人来得好。所以你讲的会不会有金融产品可以规避风险？首先银行有很多、很多的理财产品，因为我们做零售，有强大的现金流。用强大的现金流购买相对保值的产品带来的收益本来就是额外的收益，用这部分收益打消汇率差已经足够了，不需要再通过更多的手段来打消。你可以说这一块收益损耗汇率损失，的确是这样，现阶段有很多手段可以弥补汇率的损失，根本不需要通过专门的银行手段、货币手段、金融手段弥补损失，我这样认为。除非汇率波动超过10或者15，那时候需要一些手段。如果超过10-15，国民经济应该是另外一个景象，就不在我们今天的讨论范围之内的。#p#分页标题#e#
【薛蓓蓓】如果超过10，顶不住的不仅是旅游行业，还有大量热钱进入的行业会顶不住。人民币本身也不是市场化交易的货币，即便我们号称要做一些套期保值，也很难进行套保的。倒不如在产业层面通过其他的手段对冲汇率的风险。我知道一些大的批发商他们也会通过不同区域的布局来对冲风险。比如说现在美元相对比较强势，欧元兑美元相对可以，比较稳定，人民币兑这两个地方的货币出现一定程度的下降。日元和澳币会有相对人民币进一步贬值的预期在的，我知道荷杭假期在泰国有布局，泰铢也有进一步贬值的预期，这个问题你怎么看？
【陆晓奇】的确我们公司有澳洲、美洲的布局，包括我们在日本，马上会有日本的包机出现。我们从产品的多样化和公司布局来说，我们会有越来越多的产品做布局。关于澳元和日元的汇率下挫我是这么理解的，所有汇率贬得比较快也正常，因为中国和日本，以前日本是世界工厂，现在中国变成世界工厂以后对日本冲击非常大。我们后面又有越南、柬埔寨等这些新兴亚洲国家在追着我们做世界工厂的地位，我觉得大家互相也是一个博弈。这个博弈是有限的博弈，不是无节操、无底线的博弈，你跌他也跌。这就没完没了啦！美元市场的波动最直观，因为美元没有任何转嫁的机会，我觉得应该看另外一个市场，香港。我昨天在公司内部的会上有一句玩笑话，我觉得如果持续的话的确是这样，我们去香港经常碰到很多水客跟我们在一起，包括最近海关总署发给各地的海关，严查水客带货的情况，包括团队游的客人也被查到了。如果汇率持续这么走，会不会影响香港和大陆之间的汇率差没有这么大了，水客会不会消失？我这么认为，汇率的波动更多影响到贸易，甚至影响到社会的形态，而不是对旅游有那么大的影响。如果影响贸易和社会形态，对当地物价的影响、酒店的影响更大。香港前段时间如果看数据，香港这几年团队游一落千丈，自由行客人没有很大的增加。如果把香港水客去掉，自由行应该是负增长。如果双方的价差越来越接近，水客又消失了，对香港的目的地又是另外一个景象，因为香港是连续汇率，香港可以视为另外一个美元市场目的地的概念，我是这么理解别的市场对这个市场的波动。首先影响到国计民生的问题，就像酒店一样，如果日本的酒店因为汇率的波动，日本酒店也会有随时的涨价和降价的措施，不是几个的汇率就能够快速显现出来的。
【薛蓓蓓】刚才说到跟团游和自由行，提到这么多问题用来对冲出境游的成本，对冲汇率的波动，基本在跟团游的体系中。而自由行就是酒店、机票加当地的目的地资源，是不是意味着自由行成本上行的敏感度，就是弹性比跟团游更大？#p#分页标题#e#
【陆晓奇】这是一定的。因为所有的跟团游都是由我们相对专业和议价能力强的人采购的成本，这些成本会更加合理。如果自由行客人都是碎片化采购，他们会有越来越多的成本上浮压力。我相信自由行客人是价格敏感度非常高的群体，如果汇率持续波动，对整个自由行客人的影响非常大。但影响大也是基于客人的预算，比如说马尔代夫是自由行非常火的目的地，一个自由行客人去马尔代夫的预算是2.5-3万元人民币之间才能玩得比较尽兴，对于2.5-3万元人民币之间的游客来讲多500或800的汇率差，好像也不是那么明显。我刚才打的比方，该买水喝还是买水喝，不可能因为汇率变化了，我本来喝依云矿泉水，现在变成本地没有名气的矿泉水，应该不至于会有这样的游客。
【薛蓓蓓】据我了解，依云在法国当地的售价还是比较便宜的。谢谢晓奇的分享，让大家对出境游企业和汇率的敏感度，包括结算方式和未来的需求，以及毛利率的变化程度有了非常清晰的了解，谢谢你今天参加我们的消费服务沙龙的会议。感谢，今天的会议就到此结束。
（来源：华泰证券）
上一篇：51book：获上市公司4.38亿战略投资 旅游B2B向旅游GDS迈进
粤公网安备 44011302000493号